长城汽车（601633）2020年中报点评：Q2经营向好 智能化战略加速

　　经营范围： 生产和销售汽车及汽车零部件。

　　公司2020Q2 营收235.1 亿元（同比+25.4%），扣非归母净利润15.6 亿元（同比+160.4%），去除2.5 亿的汇兑收益后，公司Q2 实现13.1 亿净利润，高于市场预期。后续看好公司柠檬、坦克、咖啡平台的新产品对SUV 单车盈利的拉动，维持长城汽车（A+H）的“买入”评级。

　　2020Q2 扣非扣汇兑损益净利润13.1 亿，高于市场预期。长城汽车2020H1 实现营业收入359.3 亿元（同比-13.2%），扣非归母净利润8.08 亿元（同比-34.9%）。

　　其中2020Q2 营收235.1 亿元（同比+25.4%），扣非归母净利润15.57 亿元（同比+160.4%）。其中二季度的净利润包括2.5 亿元计入财务费用的汇兑收益，原因是卢布汇率升值，部分冲回此前的汇兑损失（20Q1 汇兑损失6 亿元）；扣除汇兑损益后的净利润为13.1 亿元，高于我们此前11 亿元经营性盈利的预期。

　　费用控制加强，助力利润提升。2020Q2 期间费用率之和为6.0%，同比-1.3pcts，环比-9.9pcts ， 其中销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.4/-0.3/-0.1/-1.3pcts，达到2.7%/2.1%/2.6%/-1.4%，销售费用小幅上涨，主要是运输费及薪资增加所致。

　　二季度经营向好，现金流持续改善。2020Q2 受到长城炮等高利润产品的拉动，单车收入达到9.61 万元（去年同期：8.94 万元，20Q1：8.26 万元），单车经常性利润（扣除汇兑损益后）为0.53 万元，高于19Q4 的0.42 万元，经营持续向好。20Q2 实现经营活动现金净流入89.9 亿元，环比和同比改善明显（20Q1：

　　+5.2 亿元，19Q2：78.5 亿元），主要是由于公司产品盈利能力提高，销售回款良好，且主动进行库存管理。此外，20Q2 公司投资活动现金净流出68.8 亿元，筹资活动净流入55.6 亿元，主要是借款和债券发行收到的现金增加。公司Q2实现净现金流入79.2 亿元，账上流动性充沛。

　　柠檬平台首款车型即将上市，咖啡智能加速战略转型。长城汽车此前发布柠檬、坦克两个车型平台和咖啡智能平台，柠檬旗下第一款新车——第三代哈弗H6 将于8 月中旬推出，新平台在轻量化（B01 减重约100kg+）、零部件通用化率（上车身80%，下车身60%）、电器架构（引入域控制器方案，降低25%的电子元器件和线束用量）等方面均有明显的质量提升，预计将明显提升新车型的盈利能力。智能化方面，公司力图打造智能驾驶和智能座舱“双智融合”，为消费者提供有乐趣的交互和有温度的产品。此外哈弗大狗、坦克平台首款新车WEYP01（坦克300）、柴油版炮皮卡等车型将在下半年集中推出；后续看好公司柠檬、坦克、咖啡平台的新产品对公司单车盈利的拉动。

　　管理组织变革激发长期潜力。长城汽车过去2 年在管理和人事上也发生了很大的良性变化。2020 年4 月，公司完成了上市17 年以来的首次股权激励计划，共有1947 名员工获得限制性股票或期权激（总员工数3.3%）。公司还于2018年起逐步剥离了旗下的汽车零部件业务，成立四大零部件公司独立运营，提高采购体系的市场化竞争意识。此外，长城还引入外部科技人才，并于今年年初设立了一级部门“数字化中心”，新设立的数字化中心在长城内部组织架构的地位非常高，负责包括智能驾驶、智能座舱、数字化营销平台、数据中台、用户运营平台等几乎所有和数字化相关的业务，助力公司补齐“智能”短板。

　　风险因素：新车型发布时间低于市场预期；新车销量不达预期；终端市场爆发价格战；与宝马合资的光束汽车合作进度不达预期。

　　投资建议：维持公司2020/21/22 年EPS 预测0.46/0.65/0.68 元。当前A 股价格对应20/21/22 年30/21/20 倍PE；港股价格对应20/21/22 年15.3/10.8/10.3 倍PE。后续看好公司柠檬、坦克、咖啡平台的新产品对SUV 单车盈利的拉动，维持长城汽车（A+H）“买入”评级。