投资要点：2018 年启动转型2.0 以来，2018-2019 年太保寿险NBV 增长较弱，源自转型2.0 初期的“短期阵痛”与管理层的调整，这是当前中国太保的估值处于历史低位的核心原因。但现在太保寿险管理层已经稳定，核心领导源自内部提拔且较为年轻，公司明确将继续深入实施“聚焦价值、聚焦队伍、聚焦赋能”的转型2.0 战略，提升核心人力规模和占比，转型方向非常坚定。我们判断能打造出“全职化、专业化、精英化代理人队伍”的保险公司才可在新时代行业竞争中胜出，太保寿险无疑正走在正确的道路上，既有优良的公司治理与人才储备作为支撑，又有先进同业的正确经验可供参考从而提升自身发展质态， 再加上相对先进的大类资产配置能力与投资实力。我们预计转型与发展效果将逐渐显现，预计未来3-5 年NBV 复合增速可高于10%，2020 年NBV 同比增速或可接近15%，实现底部反转。中国太保引领了2010-2017 年的行业转型1.0(结构优化)，我们判断公司亦可在启动于2018年的行业转型2.0(质态优化)过程中进一步提升。我们应用分部估值法对中国太保进行估值，保守地给予太保寿险1.1 倍P/EV，给予太保财险1 倍PB，得到目标价格为49.4 元，较目前股价有33.2%增长空间，给予“买入”评级。

　　管理层震荡翻篇，核心业务骨干登场引领2.0 转型。公司股权结构分散，第一大股东上海市国资委的管理模式相对较优，股东对集团，以及集团对寿险管理层的考核均以“新业务价值”为核心导向，保险业务的执行层面受到股东的干涉相对较小。

　　2018-2019 年太保寿险经历了管理层变动，随着10 月新管理层调整到位，内部经营管理机制已基本理顺。新一届寿险领导班子成员基本均为加入公司二十多年，且从业务一线晋升上来的核心骨干，我们判断他们能够带领公司实现转型2.0 的目标。

　　寿险：转型2.0 打造新周期下三大新动能，新业务价值将重回稳定增长。2018 年中国太保启动转型2.0，2019 年太保寿险新管理层进一步明确了寿险转型2.0 的目标及实施路径，即深入实施“三个聚焦”战略——“聚焦价值、聚焦队伍、聚焦赋能”，打造三大新动能——“队伍升级、服务增值、科技赋能”。在2.0 时期，行业的增员红利消减且市场竞争加剧，“提升代理人产能、丰富增值服务、科技赋能”的转型路径是慢提升、内涵式的发展，需要较长时间的布局和推动。太保在2018-2019 年扎实推进了代理人队伍的“优增、强训、高留”，严格清退了低产能代理人。我们预计代理人规模将于2020 年企稳回升，同时伴随着代理人结构优化及存量代理人产能逐步提升。

　　财险：非车驱动业务增长，费改深化龙头效应。太保财险目前稳居行业第三，且市占率出现企稳向上趋势，自2017 年以来首度突破10%。农险利用协同优势持续扩张份额，保证险、责任险、健康险等新兴险种全面高增;车险业务在新车销量下滑的背景下实现动能转换，分新转续保提供增量贡献。盈利性角度，2015 年以来公司控制业务品质的成效显著，非车险种实现承保盈利，整体综合成本率持续改善。当前在监管严控费用竞争的环境下，整体财产险行业的盈利性处于改善期，我们判断太保财险的改善程度会优于行业整体。

　　风险提示：股市持续下跌影响投资业绩，长端利率下行超预期，战略转型不坚定，新单销售不达预期。