乐凯新材（300446）：传统现金牛业务盈利稳定 电子功能材料逐步突破

　　事件

　　公司于10 月20 日晚发布2019 三季报，2019Q3 单季公司实现营收7405 万元，同比增长13%；实现归母净利2861 万元，同比增长18%；实现扣非后归母净利2842 万元，同比增长25%。

　　简评

　　业绩稳健增长，电子功能材料逐步突破

　　Q3 单季公司业绩同比增幅相对较大，主要由于：①公司营收同比增长，而毛利率基本持平（19Q3 59.53%、18Q3 59.56%），使毛利润同比增加508 万元；②三费、税金及附加合计1040 万元，同比减少196 万元；③资产、信用减值损失及投资收益合计减少200 万元；④所得税增加35 万元。上述各项合计增加净利润469万元，与公司归母净利增幅436 万元较为接近。公司业绩增幅主要由业务规模扩大、营收规模扩大所贡献，据公司此前业绩预告披露，营收增幅主要由电子功能材料取得进一步突破所贡献，信息防伪材料保持稳定。

　　Q3 单季环比方面，由于Q2 为公司传统淡季（公司历年Q2 业绩均较低）基数较小，故Q3 业绩环比增幅较大，营收环比增幅达到44%，归母净利环比增幅达到57%。

　　传统信息防伪材料板块为公司提供充沛现金流

　　公司信息防伪材料板块产品主要包括热敏磁票和磁条等产品，热敏磁票主要为铁路火车票即常见蓝色磁票；磁条产品即常见磁条卡，下游广泛应用于商业零售、交通、金融、社保等领域。热敏磁票方面，公司是国内第一家从事热敏磁票生产的企业，也是目前国内最大的热敏磁票生产企业。磁条方面，公司占据国内过半市场份额，同时也是国际四大磁条生产商之一。

　　传统业务板块虽然增长乏力，并且面临电子客票、EMV 迁移等的替代，但当前仍属于公司现金牛产品，使公司能够维持60%左右的毛利率和20%左右的ROE，且每年给公司带来1.1 亿左右的现金流，既为公司带来丰厚盈利，也为公司转型提供了充足的资金。

　　电子功能材料打开未来成长空间

　　由于公司传统业务触及行业天花板，公司2018 年逐步开始布局电子功能材料板块：2018 年8 月公司公告终止实施募投《热敏磁票生产线扩建项目》，并与四川成眉石化园签署投资协议，在成眉石化园建设电子材料研发产业基地，主攻电磁屏蔽膜、压力测试膜等产品，计划总投资5 亿元，建设期3 年，达产后年产值4 亿元，年税收2250 万元。

　　电磁屏蔽膜下游主要用于柔性电路板FPC 中，由于5G 信号串扰问题突出，因此FPC 中电磁屏蔽膜用量会增加，带来需求高增长。据MarketsAndMarkets 报告，全球电磁屏蔽市场将由2019 年的63 亿美元增长至2024 年的82 亿美元，年均增速5.34%；而FPC 用电磁屏蔽膜市场空间未来将达到近40 亿元。国内市场方面，2014-2017 年我国电磁屏蔽膜市场年均增速高达21%，预计未来数年内仍将维持近20%的增速。

　　压力测试膜是一种可以精确测量压力大小，压力分布和压力平衡的材料，下游用于液晶显示、半导体、电子电路产业、机械设备等众多领域的生产与检测设备的状态评测。全球压力测试膜主要生产商包括Tekscan（USA）， Fujifilm Corporation（Japan）， Sensor Expert（USA）， Bestech Australia Pty.Ltd（Australia）等。

　　国内产品进口依赖度较高。在当前面板、半导体国产化的大背景下，公司压力测试膜将同时受益于增量市场和进口替代市场。

　　目前公司部分新产品如电磁波屏蔽膜和压力测试膜已实现部分销售。

　　预计公司2019、2020 年归母净利分别为1.1、1.7 亿元，对应PE 24X、16X，维持增持评级。