北陆药业（300016）：厉兵秣马 国产造影剂小龙头再发力

　　类别：创业板 机构：平安证券股份有限公司 研究员：韩盟盟/叶寅 日期：2019-12-16

　　管理层更迭，公司面貌焕然一新：2017 年年底公司实控人王代雪之子WANG XU 先生成为公司总经理。WANG XU 先生上台后提拔了一批80后中层管理人员，经过一整年的内部调整，公司管理团队基本完成新陈代谢。WANG XU 先生尤其重视营销改革，调整销售策略，细化考核。从经营结果来看，2019 年前三季度公司实现收入6.08 亿元，同比增长30.94%；实现归母净利润1.67 亿元，同比增长32.31%。公司业绩迎来拐点，改革效果显著。2019 年11 月，公司股权激励完成，有望进一步激发公司活力。

　　造影剂国产小龙头，收购海昌药业提升竞争力：公司是国内造影剂制剂品种最全的企业之一，主要品种包括碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇和钆喷酸葡胺。碘海醇和钆喷酸葡胺营收规模最大，增速较为稳定。碘克沙醇和碘帕醇2018 年合计收入超过1 亿元，翻倍增长，是公司造影剂板块主要增长点。2019H1 造影剂收入3.40 亿元，同比增长26.87%，提速明显。2018年公司认购海昌药业33.5%的股权，成为其第二大股东。通过战略性入股海昌药业，公司一方面可以加强对上游原料药管控，在带量采购背景下，制剂企业成本压力提升，原料药+制剂一体化发展趋势明显；另一方面有望加快公司海外市场的扩张步伐。截至2019H1，海昌药业850 吨原料药项目工程进度完成80%，投产后将显著提升海昌药业在API 领域的影响力。

　　九味镇心颗粒是有明确适应症的中药制剂，迎医保放量：九味镇心颗粒是国内第一个、也是目前唯一一个通过NMPA 批准治疗广泛性焦虑症（GAD）的纯中药制剂。2008 年获批上市后快速放量，2015-2016 年增速下降主要受中美康士诉讼影响，九味镇心市场推广投入下降，自营团队不稳定。

　　2017 年四季度开始公司重新组建九味镇心销售团队，投入增加。2017 和2018 年收入增速分别回升至18.42%和22.36%。九味镇心颗粒增速回升的另一个重要原因就是被纳入2017 版国家医保目录。此前公司中标的20多个省份中，只有山西和北京是医保报销，其他地区都是自费。从收入来看，山西和北京基本占比总收入的一半，医保的放量作用明显。

　　布局精准医疗，把握未来增长潜力：公司积极落实肿瘤个性化诊疗的发展战略，不断加强在精准医疗领域的布局，主要有世和基因和芝友医疗。世和基因在癌症高通量测序领域优势明显，成为国内首批上市NGS 检测试剂盒的企业之一。目前世和基因估值约50 亿元，公司持有其18.26%股权。芝友医疗以心血管、肿瘤个性化诊疗为战略方向，目前已上市12 个分子诊断试剂盒，检测超10 万人次。同时芝友医疗还是国内首家获批CTC 检测设备的企业。目前芝友医疗估值约10 亿元，公司持有25%的股权。2019 年7 月，公司以3000 万元认购铱硙医疗17.24%的股份。铱硙医疗立足于医学影像和中枢神经两大领域，基于脑部影像大数据，利用云计算和人工智能等核心技术为患者提供精准的脑部疾病和神经退行性疾病的诊断与分析，与公司现有业务存在协同效应。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.39 元、0.49 元和0.60 元，当前股价对应2019PE 为21.4 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示：1）产品放量不及预期：目前公司主要收入来源是造影剂制剂，其中碘海醇和钆喷酸葡胺占比较高，这两个品种属于成熟品种，增速相对平缓。目前造影剂主要增量来自碘克沙醇和碘帕醇。一旦碘克沙醇和碘帕醇放量不及预期或老品种增速下滑，将对公司业绩产生较大影响；2）海昌药业产能释放不及预期：目前海昌药业在建850 吨造影剂原料药产能项目，分两期建设。产能建设完毕后还需要通过目标销售市场的认证，存在不及预期的可能；3）原料价格波动风险：碘及碘化物是碘造影剂主要原材料，主要由日本和智利生产。目前碘原料供应紧张，一旦价格出现大幅波动，将对公司成本产生重大影响。