一、事件概述

　　公司发布2019 年年报，2019 年营收1570 亿元，同比增长22%，归母净利336 亿元，同比增长13%，归母扣非净利327 亿，同比增9.7%。

　　二、分析与判断

　　受益产品价格上涨及销量增长，19 年归母扣非净利同比增长9.7%据公司公告，2019 年水泥熟料自产销量3.23 亿吨，同比增长8.6%。2019 年全国累计水泥产量23.3 亿吨，同比增长6.1%，公司水泥销量增速高于全国平均水平。2019 年营收1570 亿元，同比增长22%，归母扣非净利327 亿，同比增9.7%。2019 年全国P.O.42.5水泥平均价为459 元，同比上涨22 元。净利增长主要是销量的增长及水泥价格的上涨。财务费用-13.4 亿，同比下降182.26%，主要是本集团利息收入同比增加所致。销售费用和管理费用同比分别增加18.30%和26.36%，主要是产品销量增长及薪酬支出增加所致。

　　国内水泥领军企业，未来持续受益供给收缩及基建回暖2019 年全国GDP 同比增速6.1%，固定资产投资完成额(基础设施建设投资)累计同比3.3%(2018 年1.8%)，房地产开发投资完成额累计同比9.9%(2018 年9.5%)，房屋新开工面积累计同比为8.5%(2018 年为17.2%)。全国水泥产量23.3 亿吨，同比增7.1%。供给方面有望持续收紧。中国建材联合会联手15 家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》。其中水泥淘汰落后产能的指导有利于未来供给的进一步改善。需求方面有望持续受益基建加码。2018 年10 月16 日，国务院批复同意设立中国(海南)自由贸易试验区并印发《中国(海南)自由贸易试验区总体方案》;2018 年12 月，国务院正式批复《河北雄安新区总体规划(2018—2035 年)》;2019 年8 月15 日，国家发展改革委印发《西部陆海新通道总体规划》;2019 年12 月1 日，国务院印发《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》。随着以海南自贸区、雄安新区、西部大开发和长三角一体化为代表的国家重点规划的推进，公司有望持续受益下游需求的稳定增长。

　　海螺核心竞争力是生产低成本和低费用率

　　海螺在华东区域实行“T”型战略，在有着丰富且优质石灰石原矿的安徽设立熟料基站，利用低运输成本的长江物流，将熟料运送至下游无资源但水泥需求强劲的长三角地区，同时自建余热发电装置降低电力成本。“T”型战略实施过程中，海螺确立了其在成本端的优势，实现水泥吨成本173 元/吨大幅低于行业水平(207 元/吨)。费用端的有效控制是海螺迅速成长的另一制胜关键，其6.7%的费用率远低于平均水平14.6%。矿山资源(排他性)：占有量大，单位成本低。2018 年海螺持有矿山开采权39 亿元，以140 亿吨估计，吨成本仅为0.26 元/吨。长江物流享有单位运价低：海螺将安徽的熟料通过水路运送至水泥需求市场，从武汉到南京的水路运输价格为22.80 元/吨，铁路运输需要104.44 元/吨。水路运输成本为铁路的21.83%。收购中小水泥厂改造成粉磨站：熟料厂当地采集当地生产，可以节省原料运输至生产地的费用，降低10%-50%的水泥产品运输费。

　　三、投资建议

　　预计公司2020~2022 年EPS 分别为6.91 元、7.67 元、8.44 元，对应PE 分别为7.7 倍、6.9 倍、6.3 倍。当前水泥行业可比公司平均估值为11.6 倍，给予推荐评级。

　　四、风险提示：

　　国内基建和地产增速下滑;水泥淘汰落后产能速度放缓。