受益于产品结构升级与浆价下行，盈利能力持续提升中顺洁柔发布业绩快报，2019 年公司实现营收66.35 亿元，同比增长16.84%;实现归母净利润6.07 亿元，同比增长49.12%，略超我们此前预期;其中19Q4 营收同比增长13.6%至18.15 亿元，归母净利润同比增长79.5%至1.69 亿元。中顺洁柔是生活用纸行业龙头之一，受益于原材料纸浆价格低位震荡，产品结构持续优化，盈利能力进一步提升，我们预计公司2019-2021 年归母净利润6.07、7.32、8.87 亿元，对应EPS 为分别为0.46、0.56、0.68 元，维持“增持”评级。

　　产品结构不断优化，原材料木浆价格下行增厚利润受益于KA、GT、AFH、EC 四大渠道持续建设以及电商布局的加快，2019年中顺洁柔营收同比增长16.84%。盈利方面，2019 年营业利润同比增长42.93%、归母净利润同比增长49.12%，归母净利率同比提升至2.0pct 至9.15%，达到2007 年以来的高点，盈利能力提升一方面得益于公司产品结构持续优化、中高端产品占比不断提升;另一方面得益于2019 年主要原材料木浆价格持续下行，据卓创数据，2019 年针叶浆/阔叶浆价格分别同比下跌25%/21%，带动公司盈利修复。

　　居民卫生意识提升有望催化生活用纸消费，新增口罩业务带来收入增量受2020 年新冠疫情影响，居民个人卫生意识有所提升，拉动纸巾等生活用纸产品日常使用需求的上升。当前部分中小型区域品牌受原材料短缺、员工延迟到岗影响，复工普遍有所推迟，而龙头纸企有望凭借原材料充足备货、生产设备高自动化等优势在此阶段抢占市场份额。此外，公司全资子公司云浮中顺已具备生产和销售医用口罩资质，根据公司2020-06 号公告，预计2 月底可形成产能35 万片/日，后续视需求情况可扩产至200 万片/日左右，新增口罩业务有望带来一定收入增量。

　　成本下行与产品布局优化双助力，维持“增持”评级中顺洁柔是生活用纸行业龙头之一，2019 年成本下行与产品结构优化下盈利得到进一步修复，结合公司业绩快报，调整盈利预测，预计2019-2021年公司归母净利润6.07、7.32、8.87 亿元(前值5.71、6.94、8.42 亿元)，对应EPS 为0.46、0.56、0.68 元。公司自2010 年上市以来PE(TTM)中枢为43.8x，给予中顺洁柔2020 年28~30 倍PE 估值，目标价格区间为15.68~16.80 元，维持“增持”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅波动，市场竞争加剧，疫情发展不确定性。