南微医学（688029）公司分析：进口替代持续发力 微创诊疗龙头未来可期

　　类别：公司 机构：华金证券股份有限公司 研究员：周新明/王睿 日期：2020-01-07

　　内镜耗材市场维持高景气度。根据招股说明书及波士顿科学的统计和预测数据，2020 年全球内镜诊疗器械市场规模有望达到接近60 亿美元，预计2022 年我国消化内镜诊疗器械市场规模将会至少达到48.92 亿元。由于1）我国消化系统疾病高发，内镜下早诊早治是消化道癌症的主要防治手段，市场需求广阔；2）内镜诊治渗透率及人均内镜医师数量和发达国家相比仍有较大提升空间；3）内镜下切除术技术难度相对较低，且息肉存在癌变可能，内镜医生学习热情高；内镜耗材市场快速增长。

　　止血夹大单品一骑绝尘，内镜产品梯队逐渐完备。公司明星产品软组织夹性能优异，价格优势明显，2016-2018 销售额CAGR 达106%。目前公司内镜产品梯队逐渐完备，形成包括活检类、止血及闭合类、EMR/ESD 类、扩张类、ERCP 类、EUS/EBUS类六大类内镜诊疗产品，全面覆盖内镜下所能做的诊断和治疗。随着消化内镜技术的发展，针对EMR/ESD 等内镜下切除技术快速发展，公司EMR/ESD 产品2015-2018 年销售额CAGR 达到122%，增速迅猛。目前2018 年推出的高频电刀性价比突出，有望推动公司EMR/ESD 产品持续增长，成为未来增长驱动力。

　　肿瘤消融和EOCT 市场需求广阔，是公司未来业绩增长新的支撑点。目前公司肿瘤消融产品主要针对肝癌治疗领域，未来增长动力一方面来自于肝癌患者数量的不断增长，另外一方面也来自于应用领域向肺部肿瘤、骨肿瘤、子宫肌瘤、甲状腺结节、乳腺结节等领域的拓展。此外公司海外销售的拓展也将带动产品销售的增长。

　　公司EOCT 产品弥补了公司目前在消化内镜介入微创诊断领域的空白，对于早期的癌症筛查的布局能够完善公司的产品生态，形成消化内镜介入领域完整解决方案。未来随着EOCT 产品的持续开发推广，相关的配套耗材也将成为新的利润增长点。公司EOCT 系统已获得美国FDA 批准，在预计2020 年底或2021 年初可在国内上市。

　　进口替代和基层下沉持续发力，海外销售迅猛增长。公司国内产品覆盖了全国2900多家医院，其中三甲医院超过780 家，三甲医院覆盖率达到了55%以上。公司产品在三级医院直接面对进口产品进行竞争，受到主流医院认可。过硬的质量和较低的价格对进口竞品替代能力较强，在集采降价的政策背景下，公司产品有望抢占进口产品市场。此外，随着国家政策对于内镜诊疗的普及推广，ESD 等内镜诊疗术式向基层医疗机构下沉，以及内镜医生学习热情的不断提高，内镜耗材需求仍将不断提升。公司产品海外认可度较高，在美国覆盖了1126 家医疗机构，在德国覆盖601 家机构，2014-2018 年海外收入复合增长率43%。

　　投资建议：公司作为内镜诊疗领域的龙头企业，明星单品和谐夹质量比肩进口产品，主流医院认可度高，性价比优势突出，进口替代优势明显。EMR/ESD、ERCP 耗材快速发展，有望成为未来增长驱动力。未来国内客户进口替代和基层医疗下沉均有较大拓展潜力，海外持续发力。预计公司2019-2021 年净利润分别为2.71 亿元、3.7 亿元及49 亿元，分别同比增长40.8%、36.5%、32.4%，对应PE 分别为2.04元、2.78 元、3.68 元，给予买入-A 建议。

　　风险提示：无实际控制人风险；境外经营风险；医疗器械行业政策变化风险；新产品市场需求未达到预期风险