中科曙光（603019）公司研究：产业及预期拐点临近

　　类别：公司 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：刘高畅/杨然 日期：2020-01-13

　　贸易摩擦背景x86芯片更为稀缺，流片切换预计顺利。1）x86 架构在桌面PC 与服务器领域占据统治地位。生态体系是指令集的核心壁垒，x86 架构由Intel 主导半个多世纪，生态体系最完善。近期美国针对华为出口管制技术标准或将从25%下调到10%。若美国对华为出口管制标准如期下调，国内高性能商业化主流芯片更为稀缺，海光x86 芯片地位更加突出。2）贸易摩擦背景下，国内处理器芯片供应受明显影响，公司服务器主业受影响较大。

　　海光芯片前期已经成功量产，且公开测试数据性能优异。考虑14nm 工艺已经成熟，并且格罗方德和三星技术来源相同，预计2020 年有望顺利实现切换。

　　信息创新全产业链布局，科技兴国核心企业。1）2016 年公司与AMD 深度合作，获顶级人才、政策、资源支持，有望成为x86 架构芯片国内独家供应商。2）2017 年昆山百万产能自主可控服务器生产基地落地。2019 年海峡星云海光整机的重大产业化项目基地落地。3）公司基于龙芯处理器的信创产品线亦全国领先。曙光云计算经历十年耕耘、拿下40 余城，已经成为可信云建设重要供应商。4）中科曙光是中科院优质上市平台，对于中科院顶级科技资产具有业务及股权整合权，诸多优质资产潜在价值巨大。

　　考虑毛利结构和订单情况， 2019 年利润稳定性或超预期。1）根据Wind财报数据，2019H1 公司高性能计算机项目（包括通用服务器和超算）收入占比超过80%，而同期毛利润占比仅为45%左右。即，公司高性能计算机项目收入虽受芯片供应影响较大，但考虑毛利润结构以及软件开发、技术服务等业务受芯片影响较小，推测事件对利润的影响幅度将明显小于收入。2）根据政府采招网，2019 年12 月，中科曙光成功中标成都超算中心项目，中标金额16.24 亿元。因此推测公司2019 年利润稳定性或超预期。

　　长期来看，若海光芯片摆脱影响，信创和科技兴国核心地位更确立。1）海光公司目前整合了国内甚至国际顶级技术方案、设计人才以及政策资源，预计已初步具备芯片自主研发能力。但流片合作方美国公司“格罗方德”受到该政策限制，后续芯片加工环节将向亚太地区转移，合作方主要为台积电、中芯国际和三星，预计2020 年完成切换。2）海光已经引入了CPU 和GPU架构方案，产品线未来甚至可拓展至C 端，远期来看业务发展前景乐观。3）暨华为之后被列入清单，也验证了芯片和超算技术的稀缺性，作为信创和科技兴国核心企业，公司已经具备全球级技术竞争力。

　　维持“增持”评级。根据关键假设，预计2019-2021 年营业收入分别为97.97亿、111.09 亿和135.73 亿，归母净利润分别为5.07 亿、7.47 亿和10.58亿。维持“增持”评级。

　　风险提示：服务器行业竞争加剧；芯片量产化不及预期；贸易摩擦加剧风险。