北大荒(600598)：土地承包优势稳固 剥离减亏仍待推进

　　类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：孙扬 日期：2019-10-29

　　1~3Q19 归母净利同比-0.13%，业绩符合预期

　　北大荒公布1~3Q19 业绩：公司1~3Q19 收入24.30 亿元，同比-5.28%;归母净利9.73 亿元，同比-0.13%，扣非净利10.15 亿元，同比+3.58%，业绩符合我们预期。3Q19 收入7.40 亿元，同比-7.83%，归母净利2.69 亿元，同比+5.45%。

　　1)1~3Q19 公司盈利能力略有提升：综合毛利率、净利率分别同比+2.6、2.1ppt 至82.3%、40.0%，我们判断这源于公司高毛利率的土地承包主业收入占比提升。同时，期间费用率同比+2.4ppt 至42.9%，主要因财务费用同比增加4,632.55 万元，公司结构性存款合同约定利息收入转至投资收益科目列示;

　　2)部分农场洪涝令抗洪抢险支出增加：3Q19 农业分公司发生洪涝，部分农田沟渠等水利设施受损，令公司抗洪抢险支出增加，因此1~3Q19 营业外支出同比+128.09%至2,524.31 万元，非经常损益同比-471.44%至-4,268.60 万元;

　　3)应收账款同比+224.73%，主要因部分公司的农场暂未缴纳土地承包费，令收款节奏放缓。

　　发展趋势

　　土地承包主业稳健发展，具备资源优势：公司在东北拥有土地超过1,000 万亩，其土地承包业务立足资源优势，整体稳定发展，我们估算公司当前耕地平均租金在256 元/亩。向前看，受益于土地流转政策推进，我们认为公司耕地价值及租金有向上空间，公司主业优势稳固，考虑土地承包业务毛利率为100%，我们判断公司长期盈利与现金流仍将保持稳健。

　　房地产业务剥离仍待推进，有助降负减亏：近年来公司持续剥离非主业业务，减亏取得一定进展，1~3Q19 公司旗下麦芽公司、鑫亚公司计提坏账损失同比减少1,472.57 万元。但房地产业务亏损，鑫都公司丽水雅居商品房收入同比减少且拖累业绩。向前看，我们认为公司剥离减亏仍待推进，有助专注主业并提升盈利能力。

　　盈利预测与估值

　　股价对应2019/2020 年18/18 倍市盈率。我们维持2019/2020 年归母净利预测9.86/10.19 亿元及目标价12.50 元不变，目标价对应2019/2020 年23/22 倍市盈率，+24%空间。维持跑赢行业评级。

　　风险

　　资产减值风险;自然灾害风险;各项改革进度低于预期。