宁德时代（300750）：19Q4略低于预期 看好长期成长性

　　类别：创业板 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：黄斌/边文姣 日期：2020-03-05

　　19 年业绩快报略低于预期，看好公司长期成长性公司19 年业绩快报显示公司实现营收455.5 亿元，同比+53.81%，营业利润55.31 亿元，同比+32.67%，归母净利润43.56 亿元，同比+28.61%，扣非净利润37.2 亿元，同比+18.93%，业绩靠近年报预告区间的下限，略低于预期。分季度来看，19Q4 收入环比基本持平，但是营业利润率环比下滑较多，我们认为年底费用和减值计提较多是主要原因。我们认为公司短期经营的不及预期不改公司中长期成长性，我们预计公司20-21 年EPS分别为2.65 元，3.17 元，给予公司20 年合理PE 区间58-63 倍，对应目标价153.7-166.95 元，维持“增持”评级。

　　19 年公司动力电池装机量32.3GWh，实际确认收入的量可能略多根据GGII 数据，19 年公司实现装机量32.3GWh，同比+38.6%，市占率52%，同比提升11pct，“一超”地位明确。一般来说，电池企业确认收入的销量因为确认节奏和库存的问题跟当季实际装机量有差别，我们认为该差值是公司平滑业绩季节性的方式之一。我们在三季报点评中分析公司19三季度末确认了19 年中存货里发出商品32.93 亿，且当季的7.7GWh 装机全部确认收入。根据化学与物理电源协会2019 年12 月6 日报道，12月份动力电池企业普遍大幅减产停产来消化库存。我们推测公司19Q4 确认收入的销量与当季装机量10.8GWh 相差不大。

　　19Q4 毛利率或环比下滑，叠加费用计提增加，营业利润率环比下滑较多19Q4 叠加价格更低的铁锂装机量占比提升以及公司对部分大客户的进一步让利，我们推测19Q4 公司动力电池均价或环比下滑。从成本端看，公司19Q4 开工率环比下滑，单位成本环比提升，因而毛利率或环比下滑。

　　19Q4 公司营业利润率8.52%，环比下滑4.43pct，归母净利率7.03%，环比下滑3.79pct，扣非净利率5.95%，环比下滑3.15pct。我们认为营业利润率的下滑，一方面跟销售毛利率环比下滑有关，另一方面跟（费用+资产减值）/收入环比大幅提升有关，一般年底费用和减值计提较多，且公司2019年11 月26 日公告普莱德一揽子解决方案影响Q4 利润约0.71 亿。

　　短期业绩不及预期不改中长期成长性，维持“增持”评级短期公司因为费用以及一次性支出导致经营业绩不达预期，长期看，我们认为公司在资金储备、技术布局、成本控制上具备领先优势，看好公司在角逐全球动力电池龙头。我们将公司20-21 年公司费用率假设略微上调，调整公司20-21 年EPS 分别为2.65 元，3.17 元（此前预计值为2.68 元，3.23 元），参考可比公司20 年平均PE 估值52 倍，考虑公司在动力电池这一高壁垒赛道的强竞争力，以及盈利的高质量（公司历史经营净现金流明显优于产业链其他公司），给予估值溢价，给予公司20 年合理PE 区间58-63 倍，对应目标价153.7-166.95 元，维持“增持”评级。

　　风险提示：国内外新能源车销量不及预期，动力电池行业竞争加剧。