天虹股份（002419）：门店扩张进入加速阶段的全国性优质零售企业 维持推荐

　　类别：公司 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：李昂 日期：2020-01-02

　　1. 稳居国内百货行业龙头地位，门店规模处于加速扩张阶段：天虹股份目前共经营百货/购物中心类门店合计92 家，年内实现新增门店11 家，达到过去10 年内的峰值水平。公司营收规模与门店数量保持类似增速的变化趋势，尽管当前行业承压，天虹始终处于百货行业领先地位。公司股东背景为央企叠加港资，在扩张时拥有更好的融资条件且股东业务存在协同发展空间；当前公司主营收入来自于零售板块搭配地产运营，主营商品中必选类与体验式比重上扬，经营模式中租赁业态面积不断提升，可比同店营收持续上升，亏损店数和单店亏损额都得到有效控制，业态的转变与升级带来公司收入结构的优化。

　　2.我国百货行业发展承压，业内公司经营变革迫在眉睫：从宏观层面来看，当前人均GDP与人均可支配收入均进入减速增长阶段，社消总额增速亦步入惯性滑落区间，零售行业整体承压；其中可选类尤为受到压制。同时，因渠道内售卖的商品同质化程度高，且线上电商渠道借助新媒体营销逐步改善消费体验，百货遭遇持续分流。此外，行业内公司受区域限制、股权结构特征等因素影响集中度偏低，短期内难见头部企业实现市占率大幅提升。

　　3.公司未来发展驱动因素：①公司通过加速全国展店和区域渗透以对冲因经济、消费周期下行所带来的同店增长乏力：天虹未来的门店扩张以购物中心为主，门店储备项目与资金支持充足，有望实现加速扩张；同时坚持深耕大本营深圳（华南区广东）地区，在巩固其优势地位的同时不断开发试验新业态，并兼顾在全国范围内选取享受消费能力提升改善与人口红利持续释放的区域，进行加密渗透，推进渠道下沉； ②公司通过多业态布局提升受众客群基数，以抵御渠道间的分流冲击：天虹一方面战略进行多业态布局，覆盖消费全场景，主要包括体验式购物中心吸引客流增长，有效改善毛利率水平并缩短培育期；积极发展供应链与自有品牌，着力在多地开业独立超市，并在深圳与厦门布局便利店。此外，通过数字化赋能公司的运营，会员数量实现高速增长；公司现已实现多维智能的全渠道发展。

　　4.配置建议：同店经营效率提升和展店加速推动业绩改善，公司估值已落入偏低位置。我们维持预测公司2019-2021 年实现营收195.14/201.60/208.69 亿元，净利润9.70/10.73/11.85 亿元，对应PE 为13/12/11 倍，维持“推荐评级”。当前百货行业承压，公司估值主要受到同店增速、展店规模和毛利率三大因素影响，近三年天虹大力推进高毛利的购物中心门店开业，加速展店利好未来可比店的经营面积大幅提升，推动公司整体同店增速持续改善，并结构性优化毛利率，因此我们认为公司虽处于估值折价区间但下行空间相对有限。

　　5.风险提示：门店扩张不及预期的风险；转型效果低于预期的风险；行业竞争加剧的风险。