内蒙一机（600967）：高点至今腰斩58%！易方达、交银施罗德、富国大笔持仓！什么情况？

　　类别：公司 机构：上海塔坚信息科技有限公司 研究员：—— 日期：2020-02-20

　　在进行建模之前，我们先总结一下本案的基本面： 1）未来增长空间——2018 年，我国国防军费支出1.1 万元，增速达到8.1%，占GDP 比重1.32%，近10 年我国国防预算占GDP比重基本维持在 1.21%-1.32%之间，数值相对稳定。首先，由于国防军费是维护人民安全的必要支出，需求不会消失；其次，国防军费占GDP 比重稳定，未来至少能维持6%左右的增速。 2）收入驱动力——主要靠军费支出驱动，中短期来看，虽然我国陆军人数较多，但就目前装备的人均数量以及装备水平都与美国存在差距，仍有大量老旧型号装甲车、坦克仍在服役。2020 年为十三五收官年，距离完成陆军“基本实现机械化”还有一年时间，装备升级仍有确定的增长空间。 3）长期方向——随着信息时代的发展，战争空间从占领陆地领域，逐渐升级到占领海域和空间领域，美国海军和空军的军费占比近几年来一直高于陆军，而我国陆军装备支出仍较高。因此，从长期来看，空军的增长空间相对更高。并且，考虑到我国汽车工业较为成熟，陆军的军转民路径较为狭窄，空军方面更为广阔。 4）回报分析——2016 年至2018 年，其剔除现金后的ROIC 分别为10.89%、-41.88%、-25.29%，2017 年、2018 年ROIC 为负主要是由于预收款增多，导致货币资金大幅上升所致。 5）核心护城河——本案是A 股唯一一家陆军核心装备上市企业，牌照稀缺。 6）风险因素——A：改制进度不及预期，导致利润率维持较低水平，盈利能力较弱；B：民品业务，铁路运输需求逐年下降，该部分业务收入持续下滑；C、我国陆军装备更新替代进度可能不及预期。