巨化股份（600160）：二代制冷剂有望涨价 三代制冷剂抢占市场份额

　　类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：李璇/贾雄伟 日期：2020-02-12

　　公司近况

　　我们邀请了公司管理层，就公司近期的经营情况及制冷剂行业展望与投资者进行了沟通，纪要如下。

　　评论

　　疫情对公司生产影响较小，需关注上下游复工进展。疫情对公司生产影响较小，春节假期至今公司生产未停，但由于疫情导致原材料供应可能受阻，以及部分液体产品库存较高，公司对产品结构做了一些调整，同时公司部分装置运行时间较长，需要做阶段性检修。需求端，目前下游复工刚开始，复工进展相对缓慢，但公司当地交通运输情况基本顺畅，后续需关注上下游复工进展。

　　二代制冷剂价格有望继续上涨。受2019 年底配额紧张影响，R22价格自2019 年10 月以来不断上涨，目前公司R22 出厂价17，000元/吨，较2019 年10 月价格上涨26%。根据生态环境部信息，2020年R22 生产配额同比削减16%至22.5 万吨，但由于R22 维修市场需求稳定且占R22 总需求近30%，公司预计R22 供需有望继续改善，R22 价格有望继续上涨。

　　三代制冷剂价格低点有可能在1Q20 出现，公司短期以抢占市场份额为主。由于2020-22 年的产销量将决定未来三代制冷剂的配额，带动行业大幅扩增三代制冷剂产能，导致产品价格快速下滑，目前公司R32/R125/R134a 出厂价14，000/16，500/20，000 元/吨，同比分别下降30%/41%/40%。目前价格下部分三代制冷剂企业出现亏损，公司认为乐观看三代制冷剂价格战有望在1 年内结束，在疫情以及需求淡季影响下，价格最低点有可能在1Q20 出现。对于三代制冷剂，公司声称短期将以抢占市场份额为主。

　　三代制冷剂存续期长，未来发展机会大。由于四代制冷剂产量规模小以及成本、售价高，公司认为三代制冷剂存续期比较长，未来发展机会较二代制冷剂更大。

　　估值建议

　　由于三代制冷剂价格下滑，我们下调2019/20 年盈利预测16%/7%至9.6/13.65 亿元，引入21 年盈利预测16.42 亿元。目前公司股价对应2020/21 年市盈率13.2/11x，考虑到估值切换，维持目标价8.8 元，较目前股价有34%的上涨空间，目标价对应2020/21年18/15x 市盈率，维持跑赢行业评级。

　　风险

　　制冷剂价格低于预期，疫情进展超预期。