大秦铁路（601006）：库存已降至低点 春季运量不悲观

　　类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：沈晓峰/林霞颖 日期：2020-01-15

　　2019 年12 月，大秦线日均运量113.8 万吨，同比降低8.06%

　　公司发布月度数据：2019 年12 月，大秦线完成货运量3527 万吨，同比下降8.06%，日均运量113.8 万吨，日均开行重车82.3 列；2019 全年，大秦线累计完成货运量4.31 亿吨，日均运量118.0 万吨，同比减少4.48%。

　　我们认为12 月大秦线运量不佳，主要因为下游去库存及进口煤增加。我们预计2019-2021 年EPS 为0.94、0.90、0.89 元，目标价为8.6-9.0 元。

　　在全球降息背景下，高股息股票对低风险偏好资金仍有吸引力。考虑公司股息率较高，维持“增持”评级。

　　下游电厂港口去库存，致使冬季铁路运量不佳

　　12 月为冬季用煤旺季。东南沿海六大电厂的煤炭日耗量在12 月达到74.2万吨，同比提高5.8%，环比增加21.3%。入冬以来（11-12 月），2019 年用煤需求好于2016、2017、2018 年同期水平。大秦线冬季运量不佳，主要受下游电厂港口去库存以及进口煤数量增加的影响。11-12 月，大秦线实现日均运量115.9 万吨，同比减少8.0%。同期，秦皇岛港口库存从655万吨降低至525 万吨；六大电厂库存从1669 万吨降低至1574 万吨。进口煤数量增加，对大秦线亦构成竞争压力。11 月，我国进口煤炭2078 万吨，同比增加8.5%；1-11 月，进口煤达到2.99 亿吨，同比增加10.2%。

　　节点库存已降至较低位置，春季铁路运量不必悲观临近春节，下游电厂对煤炭日耗降低以及进口煤配额释放的预期升温。1月上旬，电厂和港口仍处于去库存周期。但与历史同期对比，节前库存水平已降至较低位置。其中，年初至1 月10 日，秦皇岛港口库存从555 万吨降低至478 万吨；六大电厂库存从1548 万吨降低至1495 万吨。而秦皇岛港近三年的最低库存仅为426 万吨。考虑2020 年春节时间较早、年前库存降至低点、春节期间日耗低，年后复工潮有望带动煤炭补库存需求。

　　展望2020 年，我们预计大秦线运量保持平稳

　　2020 年为“公转铁”计划的收官年。我们预计全国铁路煤炭总运量保持较快增长，基于：1）乐观的GDP 增长预期（华泰宏观团队预计2020 年GDP增速6.2%）；2）国铁集团完成“公转铁”计划的意愿；3）2020 年仍为水电丰年的概率较低。在供给端，浩吉铁路与蒙冀铁路对陕煤和蒙煤货源构成一定分流。综合考虑供需影响，我们预计大秦线2020 年运量保持平稳。

　　因高股息具有吸引力，维持“增持”评级

　　基于铁路运量以及节点库存的变化，我们预计大秦线2020-2021 年运量为4.31、4.35 亿吨。我们预计2019-2021 年归母净利为139.5、134.3、131.8亿元（前次：139.6、137.6、135.5 亿元）。公司股息率较高，具备防御配置价值，2019-2021 年股息率预计为5.8%、5.6%、5.5%（假设分红率为50%）。公司历史PE 中枢为10x，我们基于9.5-10.0x 2020PE（前次为相同区间的2019PE），调整目标价至8.6-9.0 元。维持“增持”评级。

　　风险提示：经济快速下行，浩吉、蒙冀、瓦日铁路分流，公路治超放松。