长城汽车（601633）：全球化再下一城、打开盈利空间

　　类别：公司 机构：平安证券股份有限公司 研究员：曹群海/王德安 日期：2020-01-20

　　事项：

　　根据官方信息，公司与通用汽车签署收购印度塔里冈工厂协议，包括塔里冈工厂在内的通用汽车印度公司将移交给长城汽车，该笔交易预计将于2020年下半年完成。

　　平安观点：

　　提高研发投入，加大成本摊销，全球化顺理成章，国内+海外市场共振。

　　公司2019 年发布哈弗521 全球化战略，加快进军海外步伐，我们认为主要原因如下：国内市场由于特殊历史原因，产能严重过剩，海外市场供需关系相对缓和，进军海外顺理成章；公司处于从100 万迈向150 万甚至200 万销量门槛，提高研发投入+车型平台化是其必然选择，有助于加强其车型的竞争力，进军海外扩大销量基盘有助于其摊销研发成本，提高盈利能力；成为全球品牌，在海外市场打出影响力有助于反哺国内，提高其品牌在消费者心中的认知。

　　印度汽车市场复合增速较快、SUV 市场潜力巨大：印度经济发展较快，拥有人口13.5 亿，2019 年乘用车销量296.4 万辆，2010-2018 年销量CAGR 为4.4%，未来依然具备较大增长潜力。截至2019 年SUV 份额为11%，相比欧洲、中国、美国30%-45%左右的市场份额仍有较大提升潜力，现阶段销量靠前车型以经济型小型SUV 为主。2019 年国内的名爵品牌凭借MG Hector（以宝骏530 为基础打造）年销量已经进入SUV 销量前列，我们尤其看好印度SUV 市场发展。

　　收购GM 工厂进军印度、辐射中东和非洲市场、优势在于成本控制+产品可靠性：通用印度塔里冈工厂于2008 年建成，位于印度西部，其年产能为16.5 万台整车和16 万台动力总成，紧靠西海岸港口，向西可以辐射中东、非洲市场，此项收购预计于2020 年下半年完成。公司预计2020 年2 月将参展印度车展，带领旗舰SUV 哈弗H9、电动车欧拉品牌参展，并发布印度市场战略，进军印度市场。印度目前最大品牌为铃木，占市场份额约为50%，销售车型多为可靠低廉的小型车，以此类推预计长城的成本控制能力+可靠的SUV 产品为其在印度市场优势所在。

　　积极推进全球化、打开盈利空间：公司2019 年出口销量为6.5 万台，同比+38.7%，2019 年6 月俄罗斯图拉工厂投产，截止2019 年11 月，俄罗斯销量已经超过1 万辆（预期2020 年销量超过2 万台），公司全球化战略稳步推进，我们预计未来三年公司将在全球新开设三家工厂，打开全球化空间。

　　由于海外市场竞争程度逊于国内，我们预计在一定规模效应下，海外市场盈利能力将处于更高水平，看好公司海外市场在3-5 年达到30 万销量市场规模。

　　盈利预测与投资建议：公司多品类策略+新品周期正在逐步兑现，看好未来发展。维持业绩预测，预计 2019-2021 年 EPS 分别为0.55、0.94、1.27 元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）乘用车市场不及预期风险，乘用车行业由于行业透支效应仍然存在，行业增速存在不及预期的风险。2）SUV 竞争格局恶化风险，合资品牌 SUV 价格下探，车型密集推出，恐对自主品牌 10-15 万价格区间 SUV 造成压力。3）海外市场政策及经济波动风险，海外市场规模较小，抗风险能力低，政策及经济波动会影响海外工厂盈利。